Mónica Zlotogorski
La crisis financiera mundial que se avecina (análisis en profundidad)
En las últimas semanas, me preguntaron constantemente si la IA es una burbuja o no. La historia proporciona muchas pistas:
Desde la caída del mercado de valores de 1929 alimentada por las “compras con margen”, hasta el colapso de las hipotecas de alto riesgo en 2008, propiciado por la desregulación, la “verdadera causa fundamental” de cada crisis financiera reside en la interacción entre la excesiva toma de riesgos por parte del sector privado durante los períodos de auge y la posterior inacción del gobierno o errores políticos.
Actualmente somos testigos de una “tormenta perfecta” que se está gestando, una peligrosa alineación de riesgos aparentemente dispares (una burbuja especulativa de IA, un mercado inmobiliario frágil y angustia generalizada de los consumidores) que amenaza con una falla sistémica que probablemente alcanzará su punto máximo en 2026 (el año de las elecciones de mitad de mandato en Estados Unidos).
La anatomía de una crisis: ecos históricos
El patrón es consistente: durante períodos de crecimiento económico y tasas de interés bajas, los participantes del mercado traspasan los límites del riesgo prudente. Los reguladores, a menudo debido a presiones políticas, creencias ideológicas o una simple falta de experiencia, no logran frenar los crecientes riesgos sistémicos antes de que sea demasiado tarde.
Como podrían argumentar Daron Acemoglu, Simon Johnson y James Robinson del MIT, estos fracasos son a menudo síntomas de instituciones políticas extractivas donde el poder se concentra en unas pocas manos, lo que permite un riesgo excesivo que, en última instancia, perjudica al público en general.
Los componentes de la “tormenta perfecta”
El escenario actual es único debido a la cantidad de presiones simultáneas que se están acumulando en toda la economía.
1. La burbuja especulativa de la IA
Reflejando la manía de las puntocom de 1999, el sector de la IA se caracteriza por:
• Valoraciones disparadas: las valoraciones de las empresas de “IA” están desconectadas de la rentabilidad inmediata, lo que recuerda a los territorios de burbujas del pasado. Por ejemplo, los analistas estiman que entre el 15 y el 25 por ciento del valor del S&P 500 es atribuible a las expectativas de que la IA proporcione beneficios financieros sustanciales, una expectativa de la que muchos proyectos especializados de IA actualmente no logran generar retornos financieros significativos. Algunas empresas cotizan con ratios P/E altísimos, muy por encima de los promedios históricos.
• Sobreconstrucción de infraestructura: La “carrera armamentista” de los centros de datos refleja la década de 1990 por la inversión en fibra óptica (“fibra oscura”), donde entre el 85% y el 95% de la fibra tendida quedó sin uso después de la crisis. Los hiperescaladores están planeando centros de datos masivos, y una instalación propuesta es tan grande que podría cubrir una parte importante de Manhattan. Existe una creciente preocupación de que las empresas no puedan generar un retorno de la fuerte inversión antes de que la tecnología que avanza rápidamente deje obsoleta la infraestructura actual.
• Deuda creciente: Las grandes empresas tecnológicas financian cada vez más sus operaciones a través de deuda, alejándose de las estrategias tradicionales de financiación en efectivo. Se espera que las empresas gasten alrededor de 3 billones de dólares en infraestructura de IA hasta 2028, y que sus propios flujos de efectivo cubran sólo aproximadamente la mitad. Sólo en 2025, los cinco principales hiperescaladores emitieron 121 mil millones de dólares en deuda, cuatro veces su tasa anual promedio, lo que genera preocupaciones de que la deuda no tendrá valor si el crecimiento del mercado de IA se desacelera.
• Riesgo de concentración: la industria está dominada por unos pocos gigantes interconectados (Nvidia, Microsoft, Google, OpenAI). Las acciones de los “siete magníficos” ahora representan el 30% de la capitalización de mercado total del S&P 500, lo que crea un alto nivel de riesgo de concentración. Los acuerdos que involucran “vehículos de propósito especial” y fondos de crédito privados para la financiación de centros de datos permiten a las principales empresas tecnológicas evitar endeudarse en sus propios balances, creando una solución final a las regulaciones financieras tradicionales y aumentando el riesgo sistémico.
Yann LeCun sostiene que la burbuja está en la “exageración” de la AGI (Inteligencia General Artificial), no en el valor inherente de la infraestructura. El peligro, en su opinión, reside en la
disparidad entre las expectativas del mercado y las capacidades actuales de la IA. Estoy de acuerdo.
2. La crisis inmobiliaria de Florida
El mercado inmobiliario, particularmente en Florida, está muy estresado:
• Inasequibilidad y costos crecientes: Los crecientes precios de las viviendas, el aumento vertiginoso de las primas de seguros debido a los riesgos climáticos y los costos de los litigios, y el aumento de los impuestos a la propiedad están creando una inmensa presión sobre los propietarios de viviendas.
• Aumento de la morosidad: Miami ocupa un lugar destacado en los índices de burbujas, y el estado está experimentando un aumento de la morosidad hipotecaria y un aumento en las propiedades que pasan más tiempo en el mercado.
• Problemas de bienes raíces comerciales (CRE): las altas tasas de interés están impactando los valores de las propiedades comerciales a nivel nacional, con importantes vencimientos de préstamos acercándose y una demanda más débil de espacio para oficinas creando una probable ola de quiebras.
3. Factores estresantes de la economía real: asequibilidad, deuda y salud
Estas cuestiones actúan como mecanismos críticos de transmisión de las crisis financieras a la devastación de los hogares:
• Problemas persistentes de asequibilidad: la inflación sostenida ha erosionado los ahorros de los hogares. Los consumidores dependen de niveles récord de deuda de tarjetas de crédito sólo para cubrir lo esencial, y la morosidad está aumentando.
• Aumento del desempleo: el aumento del empleo ha disminuido y la inversión en IA en sí misma representa una amenaza para ciertos sectores laborales (no a causa de la IA, sino porque la IA se está utilizando como excusa para encubrir otros errores). La pérdida de empleos durante una crisis financiera se traduciría inmediatamente en impagos generalizados de los consumidores en préstamos para automóviles, tarjetas de crédito, hipotecas, etc.
• Crisis sanitaria: el gasto sanitario estadounidense es insostenible. Una recesión ejercería presión sobre las finanzas públicas y aumentaría la carga sobre los hogares que ya están en dificultades, exacerbando la deuda personal y las quiebras.
El papel del mercado de valores y las criptomonedas en la tormenta que se avecina
El comportamiento del mercado de valores en diciembre de 2025 muestra la dicotomía de la “tormenta perfecta”. Si bien algunos, como BlackRock y Bank of America, argumentan que el auge de la IA está respaldado por ganancias corporativas reales, casi la mitad de los inversores institucionales encuestados todavía ven la burbuja de la IA como el mayor riesgo de cola. Una fuerte corrección del mercado, particularmente en acciones de crecimiento altamente valoradas como Nvidia, Broadcom y Palantir, podría ser el detonante.
El mercado de las criptomonedas, nacido de la crisis de 2008, añade otra capa de complejidad. Bitcoin, la criptomoneda más grande, tiene una correlación compleja con el mercado de valores. Sin embargo, el auge de las monedas estables es un factor nuevo y crítico.
• Monedas estables: estas criptomonedas, predominantemente vinculadas al dólar estadounidense, han experimentado un crecimiento explosivo en 2025, alcanzando una capitalización de mercado de más de 250 mil millones de dólares. Su uso se extiende más allá del comercio de criptomonedas hasta los pagos transfronterizos, y ahora rivalizan en volumen con las redes de pagos tradicionales.
• Riesgo de monedas estables: si bien las monedas estables respaldadas por dinero fiduciario son un medio de intercambio más estable, conllevan “riesgos de ejecución”. Una ola repentina de reembolsos podría obligar a los emisores a liquidar enormes tenencias de bonos del Tesoro, lo que podría afectar al mercado financiero en general. Las lagunas regulatorias y el atractivo del rendimiento de las plataformas DeFi (que carecen de salvaguardias bancarias tradicionales) aumentan el riesgo.
• Riesgo interconectado: el mercado de criptomonedas, en el que Bitcoin muestra cierta correlación con las acciones, ahora está integrado con las finanzas tradicionales a través de ETF al contado e inversiones institucionales. Una caída del mercado de valores tecnológico podría desencadenar una venta masiva de pánico en las criptomonedas, incluidas las monedas estables. La liquidación resultante podría luego transmitir shocks al sistema financiero en general, particularmente al mercado del Tesoro, desestabilizando aún más la economía.
Puede que usted no esté de acuerdo o no con lo anterior y, por supuesto, doy la bienvenida a la discusión.
El momento actual pone de relieve el patrón histórico: los mercados privados persiguen ganancias con un apalancamiento y una opacidad crecientes, mientras que el gobierno y los organismos reguladores siguen actuando con lentitud debido a la falta de experiencia, las limitaciones políticas y la creencia persistente de que el mercado puede autocorregirse. La “tormenta perfecta” es la sincronización de estos riesgos múltiples y subestimados, donde la incapacidad del gobierno para actuar con decisión podría convertir una corrección del mercado en una crisis sistémica en toda regla.
La actual “tormenta perfecta” no es una sorpresa. Todo el mundo nos ha estado vendiendo una visión demasiado optimista de las capacidades actuales de la IA frente a lo que realmente puede hacer. Incluso si la IA finalmente (con la tensión puesta en el futuro) cumple su promesa, la valoración especulativa actual es una bomba de tiempo. ¿Por qué? Porque está totalmente desconectado de la rentabilidad y el riesgo de concentración (pocas megacorporaciones involucradas) es extremadamente grande, lo que puede desencadenar un shock sistémico (más parecido a un tsunami). La economía estadounidense se encuentra en una situación más difícil que la crisis anterior: los pagos de intereses sobre su enorme deuda han superado todo nuestro gasto en defensa. La supervisión y las regulaciones son clave, pero no las equivocadas. La idea no es ir “alla Europa”, donde la regulación mata la innovación, sino evitar que ocurra otra crisis financiera abordando los riesgos sistémicos (no, no vale cualquier regulación, hay buena y mala regulación, y estoy hablando de un conjunto específico de políticas dirigidas a ese objetivo).
No queremos una depresión ni un estancamiento. Entonces, veamos esto antes de que suceda.
¿Qué podemos hacer? (“lecciones de la historia”)
Acciones coordinadas que indiquen tanto a los mercados como al público que el gobierno reconoce los riesgos sistémicos y está actuando para contenerlos. Estas acciones tendrían como objetivo aumentar la transparencia, abordar las vulnerabilidades inmediatas y restablecer la confianza, utilizando la autoridad ejecutiva para evitar la parálisis legislativa cuando sea necesario.
Convocar una reunión de emergencia con reguladores financieros y líderes tecnológicos clave
Acción: Convocar inmediatamente una reunión con los jefes del Departamento del Tesoro, la Reserva Federal, la SEC y la CFTC, junto con los directores ejecutivos de las principales empresas de tecnología de inteligencia artificial y los principales bancos. El objetivo no es un espectáculo público, sino un mandato claro y privado para aumentar la transparencia y comenzar pruebas de estrés específicas de la IA. Utilice el proceso de Orden Ejecutiva (EO) para exigir que el Tesoro y los reguladores financieros comiencen a evaluar la interconexión y el apalancamiento dentro de la cadena de suministro de IA. Esto sería un ataque dirigido contra la “burbuja que se está formando”, obligando a una mirada honesta a los balances de las empresas tecnológicas y sus socios financieros.
Mandato inmediato: exigir a los reguladores que produzcan un informe inicial acelerado sobre la exposición a la deuda y los riesgos de concentración relacionados con la inversión en infraestructura de IA en un plazo de 60 días. Esto alertaría a los participantes del mercado de que los días de sobrevaluación especulativa están contados.
Lanzar una iniciativa multiinstitucional sobre asequibilidad de la vivienda y costos de seguros
Acción: Si bien una solución legislativa completa requeriría el Congreso, yo usaría la autoridad ejecutiva para dirigir una respuesta federal coordinada a la crisis en Florida y mercados inmobiliarios similares. Esto implicaría un nuevo grupo de trabajo liderado por el Departamento de Vivienda y Desarrollo Urbano y el Departamento del Tesoro para encontrar formas innovadoras de utilizar los fondos y programas de préstamos existentes para abordar la asequibilidad.
Mandato inmediato: Instruir a la Oficina Federal de Seguros para que convoque un grupo de trabajo con los comisionados de seguros estatales para encontrar soluciones a corto plazo para el mercado de seguros de Florida. Esto ejercería presión federal sobre el estado para que actúe y señale a los propietarios de viviendas que el gobierno federal participa activamente en la búsqueda de soluciones.
Reforzar la red de seguridad financiera para Main Street
Acción: Encargar de inmediato al Tesoro y otras agencias que se preparen y respondan ante posibles problemas de los consumidores. El objetivo es amortiguar el golpe del creciente desempleo (sí, ha ido aumentando, no se puede negar) y la inflación sobre los hogares vulnerables. Si bien un proyecto de ley de estímulo fiscal requeriría la aprobación del Congreso, las órdenes ejecutivas pueden allanar el camino. Por ejemplo, directivas para los organismos pertinentes sobre cómo implementar de forma más eficiente los programas de redes de seguridad existentes.
Mandato inmediato: Instruir a las agencias relevantes para que preparen planes de contingencia para un posible aumento del desempleo y los incumplimientos de los préstamos al consumo. Esto implicaría identificar programas que puedan ampliarse o modificarse rápidamente para brindar asistencia y apoyo temporal a los propietarios y consumidores en dificultades. ¿El viernes negro estuvo bien? Los estadounidenses comunes y corrientes contrajeron más deudas de tarjetas de crédito para que así fuera, lo cual no es bueno.
Emitir un discurso directo y honesto al pueblo estadounidense
Acción: Utilice el “púlpito del matón” para comunicarse directamente con el público, explicando los riesgos involucrados sin causar pánico. Reconocería la naturaleza especulativa del auge de la IA, la fragilidad del mercado inmobiliario y el dolor que sienten los hogares debido a los problemas de asequibilidad. Esta comunicación honesta es crucial para garantizar la confianza pública, que se ha visto erosionada por crisis financieras pasadas.
Mandato Inmediato: Utilizar un discurso nacional para articular el reconocimiento por parte del gobierno de los riesgos sistémicos y las medidas que se están tomando para abordarlos. Esto abordaría directamente la “tormenta perfecta” de cuestiones convergentes y establecería un plan de acción claro y comprensible, distinguiéndolo de la inacción gubernamental anterior.
Parte de esto ya se ha producido, gran parte no (aún no)
La acumulación de la actual burbuja de la IA se remonta a varios años atrás y se aceleró rápidamente hacia finales de 2022 y principios de 2023, tras importantes avances tecnológicos y el correspondiente cambio en el sentimiento de los inversores.
Entonces, no, esta acumulación de burbujas no comenzó este año, pero los adultos en la sala que pueden evitar que se convierta en una crisis como la de 2008 (o peor) serán bien recordados en la historia.
Antes de irnos, solo soy alguien que ama la historia económica; eso es así y eso es todo.
